近期滌綸庫存大幅下降，價(jià)差也有所改善，我們判斷行業(yè)景氣拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)，二季度逐月向好，下半年行業(yè)盈利有望回歸正常。而相關(guān)龍頭估值均處于歷史底部，風(fēng)險(xiǎn)收益比極高，維持重點(diǎn)推薦。

　　核心觀點(diǎn)

　　滌綸景氣拐點(diǎn)已現(xiàn)：二季度以來滌綸庫存快速去化，4-5 月份產(chǎn)銷率都超過100%，最新庫存已降至9 天，處于五年均值以下;價(jià)差也從底部不足1000 元/噸回升至1200-1300 元/噸左右。目前國內(nèi)終端需求已恢復(fù)正常，而海外隨著疫情得以控制需求也將逐步復(fù)蘇，再結(jié)合目前歷史極低的價(jià)格水平，我們認(rèn)為行業(yè)向上拐點(diǎn)已經(jīng)非常清晰。

　　盈利有望回歸中樞：今年疫情和油價(jià)對滌綸盈利的影響主要還是體現(xiàn)在一次性的庫存跌價(jià)上，從價(jià)差看其實(shí)還要好于19 年，背后反映出滌綸對上下游定價(jià)權(quán)的大幅改善。由于新增產(chǎn)能全部集中于龍頭，滌綸長周期供需增速基本匹配，短期在需求拐點(diǎn)明確的情況下，價(jià)差有望回歸1400 元/噸的中樞水平，相應(yīng)龍頭噸盈利將超過200 元/噸。

　　龍頭有望迎來戴維斯雙擊：剔除庫存損失影響，滌綸今年盈利與去年基本持平，而龍頭股價(jià)相比去年都出現(xiàn)了20%以上的跌幅，估值均處于歷史底部。我們測算如果滌綸盈利回歸均值，龍頭動(dòng)態(tài)PE 都在7-8 倍左右，對于一個(gè)格局穩(wěn)定、龍頭復(fù)合增速約10%-15%的行業(yè)而言，無疑是非常便宜的，目前已經(jīng)具備了很好的配置價(jià)值。

　　投資建議與投資標(biāo)的

　　隨著行業(yè)景氣復(fù)蘇，我們判斷龍頭有望迎來戴維斯雙擊，從產(chǎn)能/市值比來看，按盈利彈性由高至低排序?yàn)樾馒P鳴、桐昆股份、恒逸石化，結(jié)合遠(yuǎn)期成長性和盈利彈性，重點(diǎn)推薦新鳳鳴(603225，買入)、桐昆股份(601233，買入)。